近日，阿里巴巴（NYSE：BABA；HKEX：9988）发布截至2025年9月30日的第二财季报告，实现营收2477.95亿元，同比增长5%；净利润为206.12亿元，同比下滑53%；不按美国通用会计准则，净利润为103.52亿元，同比下滑72%。

电商和云拉动收入增长

第二财季，阿里巴巴总营收为2477.95亿元，同比增长5%；在不考虑剥离高鑫零售和银泰影响的前提下，同比增长15%。

阿里巴巴将增长解释为中国电商集团和云业务的贡献。自上个季度开始，其财报调整为按照四个分部披露：阿里巴巴中国电商集团；阿里国际数字商业集团；云智能集团；所有其他，包括盒马、菜鸟、阿里健康、虎鲸文娱、高德、智能信息、灵犀互娱、钉钉和其他。

本季度，阿里巴巴中国电商集团收入为1325.78亿元，同比增长16%，获得了双位数收入增长。在“全站推广”投放产品和加收基础软件服务费的共同作用下，“传统艺能”CMR（客户管理收入）同比增长10%，效果显现。另一方面，外卖大战不仅让即时零售业务规模进一步扩大，还带来了淘宝App月活跃消费者数的提升、进而推动了CMR的增长。

当所有公司都开始琢磨如何与AI结合、实现提质增效，这些与AI相关的需求，也就成了阿里云增长的发动机——收入同比增长34%，外部商业化收入增长29%，AI相关产品收入连续9个季度实现三位数同比增长。毕竟，无论是进行模型训练、推理，还是面向客户的AI产品，都会用到云端算力。

另外，阿里国际数字商业集团收入为347.99亿元，同比增长10%。所有其他分部收入为629.69亿元，同比下滑25%。下降主要是由于处置高鑫零售和银泰业务导致的收入下降，以及菜鸟的收入下降所致，部分被盒马、阿里健康和高德的收入增长所抵销。

“外卖大战”侵蚀利润

阿里巴巴今年4月入局“外卖大战”，巨额补贴直接影响即时零售业务——包括通过“淘宝即时商务”和饿了么APP（已更名为淘宝闪购）产生的收入，备受市场关注。

财报数据显示，截至2025年9月30日止6个月，即时零售业务收入为376.90亿元，同比增长37%。其中第二财季收入为229.06亿元，同比增长60%，主要是得益于2025年4月底推出的淘宝闪购所带来的订单量增长。此外，即时零售业务规模持续增长、UE（经济效益）显著改善也带动淘宝APP月活跃消费者同比快速增长。

然而，收入与订单量的增长并未带来利润的上升。第二财季，阿里巴巴经营利润为53.65亿元，同比下降85%，主要是由于经调整EBITA的减少所致；经营利润率为2%，上年同期为15%；经调整EBITA同比下降78%至90.73亿元，经调整EBITA利润率由上年同期的17%降至4%。

阿里方面表示，主要归因于对即时零售、用户体验以及科技的投入，部分被阿里巴巴中国电商集团的双位数收入增长、云业务的持续增长所带来的经营业绩改善，以及多项业务运营效率的提升所抵销。

这个季度是淘宝闪购和美团激烈交锋的关键时段。整个暑假，用户都在两个平台之间来来往往，领优惠券下单，将它们送来的补贴换成自己需要的餐食、饮品乃至其他品类的商品。无论是给消费者发红包和优惠券、给商家减免佣金与配送费、给骑手增加配送收入，都是花出去的钱。

财报显示，截至2025年9月30日止6个月，阿里巴巴的销售和市场费用为1196.74亿元，占收入的比例为24.2%，比去年同期增加了545亿元；去年同期这部分费用为651.67亿元，占收入比例为13.6%。

长期的补贴不可持续，减亏是接下来淘宝闪购需要努力的方向。

在谈到大战下一阶段消费者补贴是否会维持原有强度时，阿里相关高层回应称，三季度是闪购业务投入高点，随着整体效率的显著改善和规模稳定，预计闪购业务的整体投入会在下个季度收缩。“当然也会根据竞争（情况），动态调整投入策略。”

大行维持“买入”评级

招银国际发布研报指，基于SOTP估值微降阿里巴巴美股目标价1.4%，由209.4美元降至206.4美元，仍继续看好集团作为人工智能赛道的核心受益企业之一，故维持“买入”评级。

展望第三财季，受高基数影响，管理层预计集团客户管理收入(CMR)将在2026财年第三季出现一定波动。该行认为，集团提出于第三财季大幅缩减即时零售业务亏损的计划符合该行及市场预期，但市场或仍关注该业务产生的协同效应的进展。

高盛表示，鉴于阿里云作为中国最大超大规模云服务商，业务可预见性持续强劲，将ADR估值微调至54美元（基本未变）。同时，公司评论称其目标是显著改善外卖/即时零售的单位经济效益，但对客户管理收入增长的预期（与上季度评论相比）有所降低，因此将2026/27/28财年中国电商核心EBITA（不含即时零售）增速预测从2%/11%/9%下调至1%/5%/5%。维持买入评级。

中信证券发布研报称，采用分部估值法，给予阿里巴巴FY2027电商业务10xP/EBITA，即时零售0估值，云计算5xPS，国际电商业务1xPS估值，对应公司美股目标价206美元/ADR、港股目标价为201港元/股，对应集团FY2027Non-GAAPPE24x，维持“买入”评级。该行认为，公司云收入表现好于市场预期，即时零售业务亏损收窄符合预期，将驱动公司股价中长期步入上行阶段。

花旗发表研报指出，阿里巴巴2026财年第二季业绩总营收年增5%至2478亿元，分别较该行及市场预测高2.1%、1.1%。总体而言，花旗视此为一份稳健的业绩，云端业务营收胜预期，电子商务业务及总EBITA也优于市场原先所忧虑情境。花旗予阿里美股目标价218美元，评级“买入”。