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11月居民中长期信贷修复延续,增量政策成效显现。伴随着财政政策的更加积极,政府债有望继续支撑社融。基本面积极因素不断累积,利好银行信贷投放和资产质量,银行板块红利价值仍可期。
12月13日,中国人民银行发布11月社融金融数据:11月新增社融2.34万亿元,同比少增1197亿元;存量社融同比增长7.8%,增速环比持平。11月新增人民币贷款5800亿元,同比少增5100亿元;人民币贷款同比增长7.7%,环比下降0.3个百分点。M1降幅环比收窄2.4个百分点至-3.7%,M2增速环比下降0.2个百分点至7.3%。
截至11月末,社融存量同比增长7.8%,增速稳中略降,政府债仍为社融增长的主要驱动因素。居民和企业部门信贷表现分化,居民中长期贷款改善趋势延续;企业信贷增长待修复,预计受累需求偏弱和化债双重因素。同时,居民和企业现金流有所改善,M1增速回升;M2增速下降,预计受非银和财政存款拖累。
居民中长期贷款边际改善
从社融结构来看,政府债继续贡献主要增量,而信贷则是主要拖累。11月政府债券新增1.31万亿元,同比多增1589亿元,占新增社融的56%。11月初大规模增量化债方案落地后(年内新增2万亿元地方政府化债额度),地方特殊再融资发行显著加快。
11月,社融口径人民币贷款新增5223亿元,同比少增5897亿元,或与年末信贷投放季节性放缓、储备项目至2025年进行“开门红”投放、地方债务置换部分偿还存量贷款有关。此外,表外融资三项合计新增819亿元,同比多增805亿元。在直接融资方面,企业债券新增2428亿元,同比多增1098亿元;股票净融资427亿元,同比多增68亿元。
从信贷结构来看,居民中长期贷款边际改善,企业部门贷款仍待修复。11月金融数据口径人民币贷款新增5800亿元,同比少增5100亿元。贷款余额同比增长7.7%,增速环比下降0.3个百分点。
分部门来看,提前还贷减少和地产销售回暖带动居民中长期贷款修复。11月住户贷款新增2700亿元,同比小幅少增225亿元,其中主要支撑来自中长期贷款。居民短期贷款当月净减少370亿元,同比少增964亿元。居民中长期贷款新增3000亿元,同比多增669亿元。一方面是存量房贷利率下调后,居民提前还贷减少;另一方面则是地产销售边际回暖带动新增按揭需求增长。在价格方面,11月新发放个人住房贷款利率为3.08%,环比下降7BP。
由于企业加杠杆意愿不足,加上化债影响存量,企业信贷依然偏弱。11月企业贷款新增2500亿元,同比大幅少增5721亿元,是11月信贷的主要拖累因素;其中,企业短期贷款、中长期贷款、票据融资分别减少100亿元、增加2100亿元、增加1223亿元,同比分别少增1805亿元、2360亿元、869亿元。
在一揽子政策刺激的背景下,11月PMI数据延续修复,需求端新订单环比改善幅度有所加大,但CPI、PPI仍延续低位,票据贴现利率仍处在低位。综合来看,企业部门预期有所改善,但需求修复的持续性仍待观察,企业加杠杆投资扩产意愿仍然不足。
值得注意的是,11月中旬本轮特殊再融资债启动发行,11月单月共计发行1.1万亿元。根据东兴证券的预计,11月化债对信贷存量的影响在2000亿-2500亿元。由此可见,地方债务置换影响企业信贷存量,部分企业融资需求转向发债。11月企业债券新增2428亿元,同比多增1098亿元。当前信用债发行利率较低,融资性价比高。
在存款端,企业存款活化改善叠加化债资金扰动,M1延续改善趋势。11月M1同比下降3.7%,环比改善2.4个百分点;单月M1新增1.75万亿元,其中,M0新增0.18万亿元,单位活期存款新增1.58万亿元(同比多增1.62万亿元)。
东兴证券分析认为,一方面,得益于政策的不断加码,房地产销售、耐用品等消费改善带来企业存款的活化效应;另一方面,部分用于化债的特殊再融资债资金流向融资平台后,尚未用于债务置换、暂时以活期存款形式存在。
从2025年1月起,央行将启用新修订的M1统计口径,在原先M0+单位活期存款的基础上增加个人活期存款、非银行支付机构客户备付金。测算10月新口径M1同比增速为-2.3%,高于老口径的-6.1%,由此预计新口径下M1增速更加平滑。
M1增速企稳回升、降幅收窄
11月人民币贷款增加5223亿元,同比少增5897亿元,仍为社融的主要拖累因素;新增政府债1.31万亿元,同比多增1589亿元。自11月化债方案出台以来,多地密集发行专项债,11月单月共发行1.2万亿元,政府债继续发力支撑社融。
与此同时,11月企业债融资增加2428亿元,同比多增1040亿元,预计受利率下行,发债成本降低驱动所致;新增非金融企业境内股票融资427亿元,同比多增68亿元。表外融资增加819亿元,同比多增806亿元;其中,未贴现银行承兑汇票增加909亿元,同比多增707亿元。
在信贷拖累社融增长、政府债重回多增支撑社融的背景下,居民中长期贷款延续多增态势,企业贷款受制于有效需求偏弱和化债双重因素。截至11月末,金融机构人民币贷款同比增长7.7%。11月单月,金融机构新增人民币贷款余额5800亿元,同比少增5100亿元。
在房地产供需政策优化的驱动下,预计居民购房需求回升,带动中长期贷款继续回暖。11月居民部门贷款增加2700亿元,同比少增225亿元;其中,短期贷款减少370亿元,同比多减964亿元;中长期贷款新增3000亿元,同比多增669亿元。
与此同时,随着化债政策的大力推进,预计企业提前还款增多。11月新增企业部门贷款2500亿元,同比少增5721亿元;其中,短期贷款减少100亿元,中长期贷款新增2100亿元,同比分别少增1805亿元、2360亿元;新增票据融资1223亿元,同比少增869亿元。与居民中长期贷款改善趋势延续相比,企业部门需求仍偏弱。
11月,M1和M2同比增速分别变化-3.7%、7.1%,环比收窄2.4个百分点、0.4个百分点。M1增速企稳回升,降幅延续改善趋势,主要受益于地产销量同比转正、企业预期可能回暖、资金活化程度提升;M2增速略有回落,预计主要受累于非银存款少增和财政存款多增。11月M1-M2剪刀差为-10.8%,较10月继续收窄。
截至11月末,金融机构人民币存款余额同比增长6.9%,较上月回落0.1个百分点。11月单月,金融机构人民币存款增加2.1万亿元,同比少增3600亿元;其中,居民部门、企业部门人民币存款分别增加7900亿元、7400亿元,同比少增1189亿元、多增4913亿元。财政存款增加1400亿元,同比多增4693亿元;新增非银存款1800亿元,同比少增1.39万亿元,预计受资金流出理财增多以及2023年同期高基数的影响。
居民中长期信贷修复延续,增量政策成效显现。伴随着财政政策的更加积极,政府债有望继续支撑社融。基本面积极因素不断累积,利好银行信贷投放和资产质量,银行板块红利价值仍可期。
从历史回溯来看,银行股具有典型的“后周期性”特征,在经济下行、逆周期政策加码、经济预期改善阶段表现较好(如2014年年底、2018年),与当前宏观环境类似。从银行经营层面看,规模增长保持平稳,息差压力可控,重点领域风险预期改善,基本面预期逐步改善是可以期待的。
由于当前银行股“后周期性“特征明显,估值仍有向上空间。2025年银行股投资主线的逻辑来自以下两个方面:1.长线资金推动配置价值增强;2.基本面预期改善带动估值修复。在逆周期调节政策推动经济、行业基本面预期改善的前提下,可重点加关注经济相关性更高的标的。
政策持续鼓励中长线资金入市,保险规模延续较高增速且权益配置型诉求提升,叠加ETF规模延续高增,直接利好银行板块银行。当前主动权益基金配置银行权重低于历史均值,后续加仓仍有空间。随着广谱利率的持续下行,银行板块高股息配置价值或继续增强。
(作者为资深投资人士)