文/佳鑫

医学影像服务第一股上市在即！

公告显示，医学影像服务稀缺标的“一脉阳光(2522.HK)”已于5月30日启动招股，预计6月7日在香港联交所上市。

一脉阳光是国内最大的医学影像服务的专科医疗集团，医学影像中心网点数目、日均检查量在国内第三方医学影像中心运营商中居首。凭借快速复制能力，一脉阳光的医学影像中心网络已覆盖全国17个省、自治区及直辖市，且从一二线城市延伸至59个县级行政区。

随着规模效应以及医学影像中心逐渐进入投资回报期，近年来一脉阳光营收快速增长，盈利也明显改善。

展望未来，2023年至2030年第三方医学影像市场规模预计年复合增速高达30.7%，而2023年第三方医学影像中心市场份额仅约1.1%，增长空间巨大。作为已完成全国性布局，且标准化垂直管理经验丰富的龙头企业，在资本市场助力下，一脉阳光增长潜力巨大。

医学影像服务第一股破解全国扩展难题

作为国内最大的医学影像服务的专科医疗集团，一脉阳光多项数据在业内居首，包括医学影像中心网点数目、设备数目、执业影像医生的注册数量、日均检查量及患者支付费用，皆在国内所有第三方医学影像中心运营商中排名第一（数据源于弗若斯特沙利文）。

具体来看，一脉阳光医学影像中心网络已覆盖17个省、自治区及直辖市，合计拥有97家影像中心，服务超过80家医疗机构；

设备方面，一脉阳光拥有业内最多的先进影像设备，其旗舰型影像中心及区域共享型影像中心配备了逾220台包括PET、超导MRI及多层螺旋CT扫描器在内的先进设备。

人员方面，一脉阳光拥有的超过230个执业影像医生也是业内最多。

凭借全国性网络及完善的设备及医生配套，2023年，一脉阳光运营的影像中心的日均检查量约为20000次，位列行业首位。

受限于管理及人才培养难度大，医疗网点的快速复制一直以来都是医疗集团开拓的难点，当前真正实现全国性布局的医疗集团仍屈指可数。

一脉阳光积极破解全国拓展难题。管理上，该公司采用自上而下的垂直管理模式，以确保总体战略及业务计划的执行以及集团范围内的政策及程序的实施得到有效监督及良好协调。

一脉阳光也在标准化上下功夫。在垂直管理的基础上，一脉阳光建立一致的影像中心开发及运营方针，拥有监管项目策划、评估、商务谈判、场地建设、资质获取等影像中心投资开发进度的标准化管理系统，以实现影像中心的快速复制。

人才培养方面，一脉阳光成立了一脉影像学院作为培养人才的内部机构，开发了诸如继续教育培训、定制化培训方案、专业能力评估、领导力培训课程等，对所聘用的影像医生、影像技师及护士等医疗专业人员进行专业培训，培养利用先进的影像设备进行检查及诊断的医学影像专业人员，以及影像中心运营的管理人才。

垂直管理、标准化运营开发以及完善的人才梯队，使一脉阳光成为医疗影像领域罕见的全国性集团。

独特的投资价值也吸引众多知名投资机构入局，自2016年以来，一脉阳光已经完成了多轮投资，吸引了北京高盛、佰山投资、中金盈润、北京人保、京东盈正及OrbiMed等知名机构投资。

标准化及规模化下盈利能力渐显

标准化运营开发也缩短了新网点的投资回报期。

通过进行多维度深入评估，一脉阳光策略性布局处于价值洼地的项目。此外，该公司还通过规模化采购方法尽量减少建设及设备成本，有效保障影像中心的投资回报率。大部分区域共享型影像中心预期在开业后第一年可录得首次月度纯利为正数，达至收支平衡点。

具体来看，旗舰型影像中心平均首次收支平衡期为16.2个月，区域共享型影像中心、专科医联体型影像中心、运营管理型影像中心则分别仅需4.9个月、2.1个月、2.7个月。

最短的投资回报期也仅需数月。区域共享型影像中心、专科医联体型影像中心、运营管理型影像中心平均现金投资回报期分别为47.5个月、39.1个月、3.8个月

整体来看，截至2023年12月31日，一脉阳光的影像中心网络包括9家旗舰型影像中心、24家区域共享型影像中心、50家专科医联体型影像中心及14家运营管理型影像中心，其中5家、24家、43家及12家已实现首次收支平衡，0家、11家、27家及9家已实现现金投资回报。

得益于影像中心逐渐进入投资回报期。一脉阳光的盈利不断改善，2021—2023年，该公司的净利润分别为-3.82亿元、-1508.5万元、3657.4万元，于2023年实现扭亏为盈。同期毛利率分别为29.6%、30.2%及35.8%，不断提升。

盈利的增长也与规模效应有关。2021—2023年，一脉阳光的营收从5.92亿元增长至9.29亿元。一脉阳光在招股书中称，随著检查量持续增长，公司的固定成本占经营影像中心总成本的比例越来越小。

此外，一脉阳光通过以数字胶片取代传统胶片及采用原材料集中采购进行成本控制，销售开支、研发开支及行政开支总额占收入的百分比由2021年的80.7%减少至2023年的28.0%。

第三方医学影像远未达天花板

随著医学影像技术不断进步，医学影像在医疗领域中的价值日益突出。

根据弗若斯特沙利文的资料，按收入计，国内第三方医学影像中心市场规模由2018年的人民币8亿元增长至2023年的人民币29亿元，复合年增长率为29.0%。

虽然增长迅速，但国内的大型医学影像设备（例如MRI及CT扫描器）人均数目及人均医学影像消费额均远低于发达国家。

根据弗若斯特沙利文的资料，国内第三方医学影像中心市场仍处于快速发展期，与发达国家相比起步较晚，2023年占国内医学影像服务市场份额仅约1.1%。

此外，国内优质的医学影像资源多集中在大型公立医院，而基层医疗发展水平薄弱。尤其是基层医疗系统的影像医生及设备不足以满足患者对影像检查日益增长的需求。

随著利好的政策法规支持，包括分级诊疗制度、鼓励私营医疗护理、医生多点执业、发出第三方医学影像中心牌照及大型影像设备配置许可权限放宽，以及大众对健康管理、深度健康体检的日益重视，预计未来国内第三方医学影像中心的渗透率及市场规模将进一步提升。

弗若斯特沙利文预计国内第三方医学影像中心的渗透率预计将于2030年达到2.8%，市场规模预计将达到人民币186亿元，2023年至2030年的复合年增长达30.7%。

供给方面，根据弗若斯特沙利文资料，美国第三方医学影像中心市场已有三十余年历史，且已建立超过6,000家第三方医学影像中心。相比美国，根据截至最后实际可行日期国家卫生健康委员会官网的最新资料，国内仅有163张有效的第三方医学影像中心许可证。此等许可证仅由约80家公司拥有。即使考虑到一证多址的情形，国内第三方医学影像中心的数量也远远不及美国第三方医学影像中心的数量。

鉴于国内庞大的人口及每百万人人均医学影像设备较低，国内第三方医学影像中心市场增长潜力巨大。

最新招股书显示，一脉阳光在国内共持有32张有效的第三方医学影像中心许可证，在国内所有第三方医学影像中心运营商中排名第一。

此外，鉴于国内基层医疗系统的医学影像服务能力相对较差，第三方医学影像中心为向县级或以下医院及基层医疗卫生机构提供服务具有很大的市场潜力。

自2013年以来，政府实施一系列政策，鼓励通过大型连锁运营发展第三方医学影像中心，特别是在县级行政区设立第三方区域共享型影像中心。在建立分级诊疗体系的背景下，该等措施出台并实施，以促进优质医疗资源向基层医疗体系延伸，并平衡有关资源的分布。

一脉阳光的医学影像中心网络已从一二线城市延伸至59个县级行政区。国家卫生健康委员会官网数据显示，当前一脉阳光的医学影像中心网络所覆盖县级行政区划数目在国内所有第三方医学影像中心运营商中排名第一，一脉阳光也被称为“县城医学影像之王”。

作为行业龙头，一脉阳光有望凭借成功业务模式推动业务快速发展，抓紧国内医学影像服务市场巨大增长潜力的机遇。