近日，金徽酒（603919.sh）公告称，公司持股5%以上股东济南铁晟叁号投资合伙企业（有限合伙）因自身资金需求，计划减持不超过1521.78万股，不超过公司总股本3%的股份。事实上，近年来身为“西北酒王”的金徽酒股权一直颇不稳定，历经数次转手。

多次遭遇股东减持

资料显示，金徽酒是一家浓香型白酒生产企业，其前身系甘肃陇南春酒厂，曾与茅台、五粮液齐名——1960年，三者都是全国首批登记注册的白酒品牌，此后却因各种原因掉队。目前主导产品有“金徽”“陇南春”两大品牌，涵盖“金徽”“世纪金徽星级”“世纪金徽陈香”“陇南春”四大系列。

2006年底，甘肃亚特集团入主金徽酒，并进行大刀阔斧的改革，十年后的2016年3月，以每股10.94元的发行价登陆上交所，成为国内第19家白酒上市公司。

2020年时，由于资金需求，亚特集团以18.37亿元的价格将金徽酒近30%股权转让给豫园股份，而后豫园股份继续增持，持股比例提升至38%，拿下大股东的位置。

被“复星系”收入麾下后，外界对金徽酒有了更多想象空间，其股价一路飙升。东方财富数据显示，2020年10月至11月，金徽酒股价从17.18元开始上涨，区间涨幅达到132.29%，期间最高涨至53.9元。

好景不长，复星系控制下的金徽酒业绩非但未见起色，反而有加速下滑趋势。2022年9月，豫园股份开始撤退，其与亚特集团签订协议，拟向后者合共转让13%金徽酒股权；同年11月交易交割完成，豫园股份持股比例由38%降至25%，亚特集团则从13.57%提升至26.57%，二者持股比例相差仅1.57%。

后为巩固亚特集团控股权，豫园股份继续减持，降低持股比例，铁晟叁号就是这个时候入场的。铁晟叁号的大股东为铁路基金公司，后者是山东铁投集团旗下的企业，实际控制人为山东省国资委。

2023年7月，铁晟叁号通过协议转让的方式，以5.99亿元的对价，自复星系上市公司豫园股份手中获取了金徽酒5%的股权，成为第四大股东，受让价格为23.61元/股。

仅仅8个月后，铁晟叁号就起了减持的心思。今年5月，金徽酒公告称，铁晟叁号计划通过集中竞价及大宗交易方式，以不低于21.60元/股的价格，减持其持有的公司股份合计不超过15,217,800股，占公司总股本的3%。

此后金徽酒股价不振，或是受此影响，铁晟叁号第一次减持未能如愿。金徽酒近两个月以来实现了超40%的阶段涨幅，这一背景下，金徽酒的股东却选择减持，加深了市场对公司的担忧。

摆脱增收不增利囧境

2023年，金徽酒实现营收25.48亿元、净利润3.29亿元，省内外市场营收以及净利润同步增长。但如果从历史数据来看，2020年，金徽酒在营收17.31亿元时，净利润就已达到3.31亿元。以此对比来看，近三年，金徽酒一直处于增收不增利的状态。

东财数据显示，2020年至2023年，金徽酒的营业收入从17.31亿元稳步增长至25.48亿元，合计增长8.17亿元，但金徽酒的净利润反而下降。2020年至2023年，金徽酒净利润从3.31亿元下滑至3.29亿元。

今年前三季度，金徽酒实现营收23.28亿元，同比增长15.31%，归母净利润同比增长22.17%至3.33亿元。可见，今年前三季度净利润已超过去年全年的净利润，摆脱增收不增利囧境。

不过，这份营利双增的“成绩单”其实成色不及往年。以营收来看，今年前三季度金徽酒营收增速为15.31%，该指标在2021年、2022年、2023年同期分别为28.31%、16.42%、29.32%。这意味着，今年前三季度，金徽酒的市场扩张速度明显放缓。

从2020年到2023年，近四年来，公司设定的营收目标分别为18.3亿元、21亿元、25亿元和30亿元，扣非净利润目标分别为3.2亿元、3.8亿元、4.7亿元和6亿元。

实际业绩表现却未能如愿，2020年至2023年的实际营收分别为17.31亿元、17.88亿元、20.12亿元和25.48亿元，扣非净利润分别为3.31亿元、3.22亿元、2.71亿元和3.28亿元。

金徽酒仅在2020年踩线完成单项净利润目标，其余年份全部折戟，几乎是屡战屡败。

2024年，金徽酒定下了力争实现营收30亿元、净利润4亿元的年度目标。从前三季度表现来看，四季度，金徽酒需至少实现营收6.72亿元，净利润0.67亿元。而去年四季度金徽酒实现营收5.29亿元，净利润0.56亿元。以此计算，今年四季度营收至少增长27.03%，净利润至少增长19.64%，难度依然不低。

“西北酒王”仍困于西北

作为西北酒的老大，近年来金徽酒在全国化层面一直不遗余力。2019年，该公司确定“布局全国、深耕西北、重点突破”的战略方向，2020年复星入主后，其开始试水华东市场，先后成立上海、江苏等销售公司。

与此同时，金徽酒不断加大在销售费用层面的投入。据年报，2021年至2023年，金徽酒销售费用连续三年同比增速都超过了20%，今年前三季度其销售费用再次同比上涨10.27%至4.74亿元，销售费用率为20.38%。

在金徽酒的不断努力下，金徽酒近四年来自省外的收入不断上涨，2020年至2022年，该公司包括省外市场在内的其他地区营收同比增速分别为38.46%、35.71%、18.45%，省外市场营收占比分别为16.7%、21.93%、23.09%，2023年其省外市场营收同比增速为25.87%，营收占比为22.95%。

2024年前三季度，金徽酒在省外市场的营业收入为5.47亿元，同比增长15.68%，但相较于去年的25.87%增速，这一增长速度已大幅下降，显示出省外市场的增长动能正在减弱。从营收占比来看，今年前三季度，金徽酒在省外市场营收占总营收的比例为24.08%，较2020年提高超7.38个百分点。

在省内市场，金徽酒同样面临诸多困难。今年前三季度，金徽酒在省内市场的营业收入为17.23亿元，同比增长13.89%，但相较于过去几年超过20%的增速，这一增长速度已下滑，反映出省内市场竞争的日益加剧。

究其原因，甘肃省白酒市场规模约为80亿，金徽酒在省会城市不仅要与外来品牌竞争，还需面对地方性品牌的挑战。此外，一线名酒如习酒、金沙酒业等已着手布局西北市场，这无疑给金徽酒带来了巨大的市场压力。

更为关键的是，金徽酒的高端产品占比仍然较低，这在一定程度上限制了其盈利水平。今年前三季度，金徽酒300元以上价格带的产品实现营收4.72亿元，同比增长43.80%，但该品类营收占比仅为20.81%。相比之下，100元以下价格带的产品实现营收5.98亿元，占比达26.36%；100元至300元产品实现营收11.99亿元，占比达52.83%。

由于金徽酒的中低端酒品占比较高，这也导致了公司整体毛利率的下滑。尽管金徽酒在2021年三季度的毛利率达到了66.17%的高点，但随后呈现下行趋势，至今年同期已降至64.14%。这一毛利率水平在20家A股白酒企业中排名第16位，低于行业平均水平4.90个百分点。

在白酒行业调整，价格倒挂明显的情况下，“西北酒王”金徽酒想要走向全国，仍有很长的路要走。

（部分内容综合自金融界、酒业内参等）